出品/時代財經

撰文/吳嘉敏

市場競爭激烈，堅持高端路線的波司登也卷在其中。

11月27日晚間，波司登（03998.HK）交出2025/26上半財年成績單。截至2025年9月30日的6個月，公司實現營收89.28億元，同比增長1.4%；經營溢利為15.17億元，同比增長3.1%；公司權益股東應占溢利達到11.89億元，同比增長5.3%。

從業務板塊來看，公司核心頂梁柱仍是品牌羽絨服業務，在報告期內為公司貢獻超七成營收，實現營收65.68億元，同比增長8.3%。其中，主品牌波司登收入同比增長8.3%至57.19億元。

不過，波司登品牌羽絨服業務增速較此前幾年出現明顯下滑。

2024/25財年上半年，品牌羽絨服業務板塊同比增速為22.7%；波司登主品牌收入同比增速為19.4%。2023/2024財年上半年，品牌羽絨服板塊和波司登品牌收入同比增速分別為28.1%、25.5%。

盈利水平上，2025/26財年上半年，品牌羽絨服板塊毛利率同比下降2個百分點至59.1%。其中，波司登主品牌毛利率從上財年同期的66.3%下降1.5個百分點至64.8%；雪中飛同比下降2.2個百分點至47.9%；而以線上渠道為主的冰潔品牌，毛利率下降82.5個百分點至-63.4%。

作為波司登在春夏季的重要銷售增量和補充，對于曾被寄予厚望的防曬服業務，波司登管理層在媒體發布會上表示，防曬和功能性外套業務與去年相比處于穩定的狀態，在總營收中占比仍然較小。

值得一提的是，在主品牌喊出高端化多年的背景下，今年早些時候，波司登管理層曾表示將加碼大眾羽絨服市場，重點關注高性價比領域。要把雪中飛品牌打造成“冰雪羽絨服第一品牌”。2025/26上半財年，雪中飛品牌凈增了126家零售網點，但品牌收入出現了負增長。

管理層在11月28日的業績發布會上解釋稱，雪中飛作為重點發展的高質價比品牌，今年對該品牌的投入高于往年，除渠道建設外，還重點加強了品牌營銷和產品研發。今年10月至11月，雪中飛品牌（收入）已實現同比約20%的正增長，扭轉了上半財年的負增長局面。

波司登管理層還透露，雪中飛第一戰場在線上，第二戰場在線下。品牌仍在找方法的過程中。

除了品牌羽絨服業務，波司登的另外兩大業務也拖了營收表現后腿。貢獻總營收超兩成的貼牌加工管理業務，收入同比下降11.7%至20.44億元；女裝業務在持續收縮，收入同比下滑18.6%至2.51億元。

對于聚焦羽絨服主航道的波司登來說，下半財年貢獻其超70%的業績。據天貓公布的雙十一成交榜單，在服飾銷售榜、女裝銷售榜、男裝銷售榜中，波司登官方旗艦店均名列前茅。在服飾銷售榜和女裝銷售榜，波司登官方旗艦店也僅次于優衣庫官方旗艦店，為第二名。

不過，國內羽絨服市場越發擁擠，波司登接下來的仗并不好打。

在高端市場，凱樂石、始祖鳥、北面、迪桑特等國內外戶外品牌羽絨服銷售火熱，據21世紀經濟報道，2024年本土羽絨服品牌高梵的商品交易總額（GMV）已經突破了50億元，2025年以來，高梵開始加速布局線下商場，營銷也在持續加碼。

在雪中飛所聚焦的性價比市場，主打戶外冰雪運動場景的坦博爾，在今年開始沖擊港股IPO，老對手鴨鴨也早有接觸資本市場的傳聞。甚至胖東來的自營羽絨服，也一度在市場掀起搶購風潮。

時代財經觀察到，在羽絨服市場戶外品牌扎堆的背景下，波司登主品牌在今年大力推廣時尚都市線產品，或想通過差異化定位尋找更多增長曲線。

今年10月，波司登在巴黎時裝周期間推出“大師泡芙”系列。同月，波司登主品牌宣布與LV、Dior前品牌創意總監Kim Jones合作，推出高級產品線波司登AREAL。該系列也在上海嘉里中心、杭州萬象城等地開設快閃店。

挖掘更多業務增長點，是波司登的當前的關鍵課題。

11月28日，波司登管理層在媒體交流會透露，AREAL系列銷售表現優于預期，其中近六成為新客且多為年輕新客。其還表示，未來將持續優化和拓展防曬衣、沖鋒衣羽絨服、泡芙羽絨服等產品，以尋求新的業務增長點。渠道策略方面，公司將繼續加強線上銷售，同時通過拓展頭部商圈、開設品牌形象大店等方式提升線下渠道質量，注重精細化運營。

截至11月28日收盤，波司登報收4.96港元/股，跌幅1.2%，公司總市值577億港元。